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中电信收购采取债务融资 或在A股上市

时间:2008-06-16 10:14:50

联合证券和中银国际日前发表研究报告指出,中国电信收购C网资产,获得移动牌照对其的影响将是“革命性”的,固网资源的丰富基础使之获得后重组时期新业务开拓和成长的动力。中国电信通过债务为收购融资,但也可能在A 股上市。

联合证券的研究报告说,中电信以438亿收购CDMA 业务及用户,中国电信集团以662亿收购CDMA网络资产,虽然市场上有观点认为中电信高价收购了一个盈利能力欠缺的C网,但从长久看,获得移动牌照对中电信的影响将是“革命性”的,固网资源的丰富基础使中电信获得后重组时期新业务开拓和成长的动力,后续资本开支低、整合需要时间短都是积极面影响因素。

报告认为,通过对CDMA盈利能力、OPEX解析以及C网络租赁费用敏感性的分析,C网的盈利能力有提升的可能,对C网的看法不能停留在以往的静态观点。对电信的融资方式要分析全部债务融资和全部股权融资两种极限状态,最有可能的是一种股权+债权混合融资方式。即使438亿中电信采取全债务融资方式,08年可能的EPS摊薄将少于3%;假设全股权融资,如果采用增量发行的方式,EPS摊薄少于4%,如果采用存量发行的方式,因为股份总数不增加,将对EPS没有摊薄效应。

报告表示,市场对电信溢价收购C网以及C网盈利负累过度悲观,438亿人民币CDMA网络运营资产收购价格,折合到每股大概0.54元,分开考虑原有业务和新增业务,原有固话业务约4.54人民币/股(相当于08年原固话业务EPS的15倍PE),加上CDMA合理估值1.11人民币/股,合计约为6.3港元/股,维持“增持”评级。

中银国际的报告也认为,中国电信收购中国联通CDMA用户将对公司的短期盈利产生轻微负面影响,在未考虑与其固话和宽带业务的成本或收入协同效应现有的假设下,对09和10年的每股收益约有3%的摊薄作用。但是公司将在未来两年内获得相当程度的协同效应。出于保守起见,暂时将09年的盈利预测下调了9%,其中6%是针对与收购无关的现有业务。

中银国际认为,如果能对有关协同效应进行详细评估,盈利预测还有上调的空间。同时,如果采用现金流折现法,中国电信的估值还将略微提升2%,因为CDMA业务的长期收益应逐步显现。基于18倍远期市盈率,将目标价由6.30港币上调至6.80 港币,并将中国电信的评级上调为优于大市。

中银国际指出,收购CDMA用户定价438亿人民币,这一价格较基于现金流折现模型得出的红筹公司服务业务的估值低8.8%左右。这一价格 相当于约4倍09年企业价值/息税折旧前利润,是合理的,如不考虑与其现有固话和宽带业务的成本或收入协同效应,将对中国电信的短期盈利产生轻微负面影响,上市公司有可能将按中国联通集团相似的条件租用CDMA网络。

中银国际预计,中国电信通过债务为收购融资,但也可能在A股上市。中国电信此次收购的资金将全部通过债务融资,这将使公司08年底的净资产负债率上升至60%左右,预计明年的利息覆盖率约为13倍,低于之前预测的没有收购CDMA业务情况下的近15 倍。因此,并不担心公司的财务状况。

从中期来看,预计公司将在国内股市A股上市从而进一步加强资产负债表。鉴于目前内地股市的疲软,上市的时间尚不确定,预计有可能在明年。鉴于只有中国联通一家电信运营商在国内上市,中国电信上市时,对其A股的需求将很强劲。由于中国电信是一家H股公司,因此其发行A股将没有什么监管障碍。



    
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